原標題:貨幣信貸較快增長與物價回落并存,本質上是受時滯影響—— 低通脹不等于通貨緊縮
(資料圖)
一季度數(shù)據(jù)顯示,我國3月份CPI同比增長0.7%,低于市場預期的1%,較上月增速回落0.3個百分點,核心CPI同比增長0.7%,連續(xù)12個月小于或等于1%;PPI同比下降2.5%,環(huán)比持平,低于市場預期的2.3%,跌幅連續(xù)3個月擴大。與此同時,貨幣供應量M_2增速保持高位。2月末,M_2同比增長12.9%,增速創(chuàng)7年來新高;3月末M_2同比增長12.7%,增速比上年同期高3個百分點。
通脹數(shù)據(jù)有所回落,有市場人士擔憂,這是否表明我國經(jīng)濟活動偏冷,甚至可能陷入通縮?對此,記者采訪多位專家認為,總體來看,我國宏觀經(jīng)濟運行開局良好,經(jīng)濟復蘇趨勢明確。低通脹不等于通貨緊縮,不應將低通脹或前期反通脹力量簡單視為通貨緊縮,中國不存在系統(tǒng)性和可持續(xù)的通縮壓力。
階段性因素影響通脹回落
“雖然近期PPI跌幅擴大、CPI漲幅收窄,但二者面臨的大部分壓力都不會持續(xù)?!比疸y證券首席中國經(jīng)濟學家汪濤表示,PPI去年四季度以來陷入同比下跌的主要原因,一方面是全球需求乏力,疊加3月份海外銀行風險導致投資者情緒走弱,全球大宗商品價格有所回調,如石油、有色金屬等行業(yè);另一方面是國內的地產(chǎn)復蘇和工業(yè)活動改善都處于初級階段,對商品的拉動尚不強勁;同時,氣溫回升等季節(jié)性因素帶動煤需求量減少;此外還有去年同期基數(shù)偏高的因素。
面對市場擔憂,摩根士丹利中國首席經(jīng)濟學家邢自強認為,近期通貨膨脹率較低與經(jīng)濟恢復的階段有關。通脹是滯后指標,經(jīng)濟和需求先起來,才會逐漸傳導到通脹指標。當前宏觀經(jīng)濟仍處于經(jīng)濟復蘇初期,通脹回落符合經(jīng)濟傳導的時滯特點。
“貨幣信貸較快增長與物價回落并存,本質上受時滯影響?!?月20日,在中國人民銀行舉辦的新聞發(fā)布會上,人民銀行貨幣政策司司長鄒瀾介紹,穩(wěn)健的貨幣政策注重從供給側發(fā)力,去年以來支持穩(wěn)增長力度持續(xù)加大,供給端見效較快。但實體經(jīng)濟生產(chǎn)、分配、流通、消費等環(huán)節(jié)的效應傳導有一個過程,疫情反復擾動也使企業(yè)和居民信心偏弱,需求端存有時滯??傮w看,金融數(shù)據(jù)領先于經(jīng)濟數(shù)據(jù),實際上反映出供需恢復不匹配的現(xiàn)狀。
鄒瀾表示,經(jīng)濟基本面和高基數(shù)等因素使得近期物價有所回落。一方面,供給能力較強。在穩(wěn)經(jīng)濟一攬子政策有力支持下,國內生產(chǎn)持續(xù)加快恢復,物流暢通保障到位。另一方面,需求恢復較慢。消費意愿尤其是大宗消費需求回升需要時間。同時,去年3月份國際油價暴漲和國內鮮菜價格反季節(jié)上漲,也帶來高基數(shù)擾動。
不應只看一兩個價格指標
“通貨緊縮”這個概念在宏觀經(jīng)濟學上往往指的是有效需求不足帶來的價格持續(xù)下行。從全球主要國家200年的歷史來看,通貨緊縮除了物價水平的持續(xù)下降以外,同時還會伴隨著貨幣供應量的持續(xù)下降以及經(jīng)濟衰退。專家認為,“通縮”不能簡單等同于價格指標的短暫下降,真正的通貨緊縮往往伴隨著貨幣緊縮以及經(jīng)濟衰退。
“對‘通縮’提法要合理看待,通縮一般具有物價水平持續(xù)負增長、貨幣供應量持續(xù)下降的特征,且常伴隨經(jīng)濟衰退。”鄒瀾表示,當前我國物價仍在溫和上漲,M_2和社融增長相對較快,經(jīng)濟運行持續(xù)好轉,與通縮有明顯區(qū)別。
針對通縮的判斷,中金公司研究部首席宏觀分析師張文朗認為,我國目前處于經(jīng)濟復蘇早期,需求驅動的通脹正在回溫,而非即將步入通縮,應從更多角度和指標進行判斷。
一是貨幣供應增速創(chuàng)新高,信貸持續(xù)改善。今年一季度金融數(shù)據(jù)連續(xù)超出市場預期,M_1、M_2、信貸余額、社融余額同比增速等指標相對去年年底均明顯改善。政策支持下,企業(yè)中長期貸款增速從去年三季度開始連續(xù)改善,今年屢創(chuàng)新高。同時,內生信貸需求可能也已經(jīng)開始從低點逐步恢復,3月份居民短期貸款與中長期貸款增速分別達到9.2%與4.8%,較去年年底有所改善。
二是一季度經(jīng)濟增長總體較快,未來大概率進一步修復。一季度GDP同比增長4.5%,較2022年四季度的2.9%明顯改善。一季度GDP四年復合增速為4.9%,較2022年四季度的三年復合增速4.5%也有提升。分項看,除了出口超預期外,消費需求反彈也較快,固定資產(chǎn)投資增速一季度保持10.8%較高增速。向前看,以消費和投資為代表的內需仍有進一步恢復空間。
三是當前物價下行有很大一部分受到供給因素擾動。去年一季度受地緣政治沖突影響,全球供應鏈擾動,大宗商品價格高企,抬高了價格基數(shù),成為擾動PPI的重要原因。3月份PPI同比降幅從1.4%擴大到2.5%,幾乎全都由基數(shù)效應引起。如果看環(huán)比,PPI在2月份至3月份均保持持平。此外,由于去年受到疫情影響,食品價格也出現(xiàn)異常波動,對今年CPI造成了影響。3月份CPI漲幅較2月份下降0.3個百分點,主要也是來自大宗商品和食品基數(shù)效應的影響。
四是內需驅動的價格以及GDP平減指數(shù)都在改善。國內基建、地產(chǎn)投資和消費復蘇,直接拉動的產(chǎn)品包括黑色與有色金屬、水泥、化纖、紡織、醫(yī)藥、酒類等,這些產(chǎn)品的PPI環(huán)比在3月都是正增長。服務也主要受國內需求拉動。CPI服務分項一季度的同比漲幅是0.8%,相比去年四季度的0.5%有所改善。此外,作為一個更全面的價格指標,GDP平減指數(shù)同比漲幅一季度為0.5%,相比去年四季度也改善明顯。
中信證券首席經(jīng)濟學家明明表示,一季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)修復較好,需求側回暖節(jié)奏呈抬升趨勢。一季度GDP同比增速超預期,今年經(jīng)濟穩(wěn)步復蘇預期基本兌現(xiàn)。結構上,3月份社會零售品消費總額同比增速達10.6%,其中接觸型服務業(yè)恢復更為明顯,同比漲幅為9.2%。在經(jīng)濟穩(wěn)步修復的大趨勢下,需求側改善也在逐步顯現(xiàn)。高頻數(shù)據(jù)方面,30個大中城市商品房成交面積已回升至往年同期新高,乘用車銷量也延續(xù)抬升,可見今年需求側改善是漸進式過程,需要更多時間顯現(xiàn)。中長期看,不會出現(xiàn)通縮風險。
不存在系統(tǒng)性通縮壓力
當前中國經(jīng)濟仍在穩(wěn)步復蘇之中。汪濤認為,一季度經(jīng)濟同比增長4.5%,二季度有望在低基數(shù)推動下進一步回升至8%左右,下半年有望維持在5%以上。參照中國經(jīng)濟5%左右實際潛在增速,中國的整體產(chǎn)出缺口正在明顯收窄而非擴大,這也意味著中國并不會面臨持續(xù)的通縮壓力。
人民銀行新聞發(fā)布會上,鄒瀾在回應記者提問時強調,隨著金融支持效果進一步顯現(xiàn),消費需求有望進一步回暖,下半年物價漲幅可能逐步回歸至往年均值水平,全年CPI呈“U”型走勢。中長期看,我國經(jīng)濟總供求基本平衡,貨幣條件合理適度,居民預期穩(wěn)定,不存在長期通縮或通脹的基礎。
中國社科院世界經(jīng)濟與政治研究所副所長張斌也認為,中國經(jīng)濟不會陷入通縮。我國經(jīng)濟處于疫情后的復蘇階段,國內消費和投資在溫和復蘇進程當中。一季度全社會信貸增長較高,有助于擴大總需求。在進一步的政策支持和市場內生動力逐漸提升環(huán)境下,中國經(jīng)濟不會陷入通貨緊縮局面。長江證券首席經(jīng)濟學家伍戈判斷,實體數(shù)據(jù)即將迎來低基數(shù)下同比高增,總需求政策及利率短期或難有松動。加之資產(chǎn)負債表修復需要時間,居民信貸的轉暖將較為漸進。作為居民擴張行為的滯后指標,通脹尤其是核心通脹將在低位波動中逐步上升。
中金公司預測,CPI方面,豬肉供需格局逐步正?;?,豬肉價格下行周期或告一段落,價格有望環(huán)比企穩(wěn)。同時,服務、可選品及其他核心CPI疫后需求恢復將繼續(xù)拉動環(huán)比修復。PPI方面,國際油價受外部供需影響大,不確定性高,國內投資復蘇將繼續(xù)提振金屬價格。
汪濤認為,隨著居民收入反彈和消費者信心逐漸修復,預計與經(jīng)濟重啟相關的消費活動價格將進一步上升,包括餐飲、外出、旅行、娛樂和居民服務等。比如,食品價格方面,短期內豬價可能持續(xù)乏力,但隨著行業(yè)產(chǎn)能進一步去化,再加上疫情后餐飲消費復蘇帶來需求改善,可能催化下半年豬價上行。同時,目前對CPI食品價格有影響的鮮菜等食品價格供需因素都較為短期,難以產(chǎn)生趨勢性影響。
PPI方面,汪濤表示,下半年預計同比轉正。一方面,去年下半年以來的全球能源及大宗商品供給限制因素大大緩解,相關價格較去年上半年出現(xiàn)明顯回落。隨著高基數(shù)效應的消退,同時房地產(chǎn)建設活動企穩(wěn)改善,PPI的上游產(chǎn)品(采掘和原材料)價格同比增長有望在二季度之后明顯改善。另一方面,自優(yōu)化疫情防控措施以來,工業(yè)生產(chǎn)面臨的供給沖擊和就業(yè)擾動十分有限,但出口需求整體較為疲弱、國內產(chǎn)品需求復蘇相對溫和,造成了部分加工品和生活資料價格走弱。未來幾個季度,隨著國內消費需求進一步復蘇,中下游產(chǎn)品價格有望逐漸企穩(wěn)。
汪濤認為,今年以來的信貸貨幣供應量持續(xù)回升,新增社會融資規(guī)模連續(xù)3個月超預期強勁增長,M_2增速也持續(xù)高增。貨幣信貸政策支持走強將會有助于支撐未來幾個季度的總需求和經(jīng)濟增長,也將在整體上支撐消費者和生產(chǎn)者物價水平。
“本輪中國經(jīng)濟復蘇更多依靠內生動力,以休養(yǎng)生息重振信心?!毙献詮姳硎荆瑢Ρ榷?,內生性復蘇的特征之一是勞動力供給和制造業(yè)產(chǎn)能恢復略快于需求恢復,有利于保持較低的通脹壓力。在全球發(fā)達國家為高通脹所困之際,中國通脹形勢給決策者提供了充足的政策空間,而無需擔心通脹掣肘。(姚 進)
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