文/樂居財(cái)經(jīng) 嚴(yán)明會(huì)

(相關(guān)資料圖)

三十而立。

2003年，江蘇儀征人朱大慶30歲，他目睹了當(dāng)?shù)厥療o(wú)紡產(chǎn)業(yè)興旺的景象，決心自己闖一闖。于是，他和妻子、侄子一起創(chuàng)立了揚(yáng)州天富化纖有限公司，主營(yíng)聚酯纖維。

20年過(guò)去了，這個(gè)只有初中學(xué)歷的男人，正帶領(lǐng)揚(yáng)州天富龍集團(tuán)股份有限公司（簡(jiǎn)稱“天富龍”）沖刺上交所主板上市。在百度百科上，天富龍成了儀征市第二產(chǎn)業(yè)的代表企業(yè)。

如果天富龍成功掛牌上市，天富龍的市值將達(dá)到43.6億元，他和妻子陳慧發(fā)行后持股59.48%，賬面價(jià)值約26億元。這將又是一個(gè)草根逆襲的造富傳奇。

為了加快天富龍上市步伐，朱大慶分兩步走，先將個(gè)人名下的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入，然后把原來(lái)分散在子公司的股東們置換為上市主體的股東。

這樣操作，朱大慶家族和一起打拼的兄弟們，實(shí)現(xiàn)了財(cái)富盛宴的共享。這比很多IPO企業(yè)股權(quán)激勵(lì)的模式，更為實(shí)在。

一、老板娘親任采購(gòu)主管，女兒鍍金普華永道

天富龍是一個(gè)典型的家族企業(yè)。

朱大慶為董事長(zhǎng)，朱興榮為總經(jīng)理。后者是前者的侄子，生于1984年，本科畢業(yè)。在朱興榮19歲時(shí)，就在天富化纖持股40%，與叔嬸一同創(chuàng)業(yè)。

在2009年5月，朱大慶、朱興榮和天富化纖聯(lián)合創(chuàng)立天富龍，注冊(cè)資金4000萬(wàn)元，認(rèn)繳出資比例分別為80%、10%和10%。2017年5月，天富化纖注銷了。陳慧接盤了它在天富龍的股份。

叔嫂侄合體之后，天富龍開啟了股份制改造之旅。

他們沒有選擇引入外部的戰(zhàn)投企業(yè)，而是通過(guò)拿資產(chǎn)換股權(quán)的方式，進(jìn)一步壯大天富龍的實(shí)力，也讓一些自然人成為天富龍的股東。

2021年7月28日，天富龍?jiān)黾幼?cè)資本2,060.4758萬(wàn)元，分別由陳慧、陳堅(jiān)、上海熙元以其持有的天富龍科技的47.00%股權(quán)，和朱興榮、馬文軍、詹勇、張立忠、卞蕾蕾、潘道東、劉海成、張子榮和陶乃全9人以其持有富威爾的28.00%認(rèn)繳。

樂居財(cái)經(jīng)《預(yù)審IPO》根據(jù)它們的資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告，得出這兩部分股權(quán)共約6.63億元，對(duì)應(yīng)置換了天富龍約22%股權(quán)。此時(shí)，天富龍的估值約30億元。

2021年11月，天富龍以資本公積轉(zhuǎn)增股本。以2021年10月25日的總股本90,604,758股為基數(shù)，以資本公積金269,395,242元轉(zhuǎn)增股本，每1股轉(zhuǎn)增2.9733股，將股份總數(shù)增加至360,000,000股。

這一手法背后有深意。因?yàn)?，資本公積轉(zhuǎn)增股本，不需要繳納所得稅。

天富龍股份制改造結(jié)束后，朱大慶、陳慧和朱興榮行動(dòng)人士，朱大慶、陳慧合計(jì)股79.30%，朱興榮持股14.60%，這對(duì)夫婦一起控制天富龍93.90%表決權(quán)。

家族企業(yè)的特點(diǎn)是舉賢不避親。招股書顯示，“董事長(zhǎng)朱大慶與董事、董事會(huì)秘書陳雪為父女關(guān)系，與董事、總經(jīng)理朱興榮為叔侄關(guān)系?！?/p>

生于1996年的陳雪，隨母性，碩士研究生畢業(yè)，曾在上海普華永道中天會(huì)計(jì)師事務(wù)所（特殊普通合伙）鍍過(guò)金，只干了5個(gè)月。她和舅舅陳堅(jiān)一起創(chuàng)立了上海拓盈和上海又威。

老板娘陳慧很低調(diào)，在天富龍擔(dān)任低碳循環(huán)材料事業(yè)部采購(gòu)主管。這個(gè)職位不高，卻緊握采購(gòu)權(quán)。她的上司潘道東，是天富化纖原廠長(zhǎng)，跟隨她夫婦倆快20年了。

二、拿股權(quán)換資產(chǎn)，左手倒右手催肥業(yè)績(jī)

天富龍實(shí)際上是一個(gè)"組裝"起來(lái)的IPO。

截至遞表前，它旗下有五家全資子公司，分別是威英化纖、天富龍科技、上海拓盈、富威爾（珠海）和揚(yáng)州富威爾。

這里，除了富威爾（珠海）是天富龍?jiān)?021年自己百分百設(shè)立的，其余公司要么是花錢收購(gòu)全部股權(quán)、要么是花錢收購(gòu)少數(shù)股權(quán)、要么是通過(guò)股權(quán)置換而來(lái)。而這些，基本是朱大慶在左手倒右手。

購(gòu)買他們的主要理由是，為避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、減少關(guān)聯(lián)交易、優(yōu)化公司內(nèi)部管理、增強(qiáng)上市主體的業(yè)務(wù)獨(dú)立性和盈利能力。

第一筆收購(gòu)是威英化纖。2020年12月，天富龍以24293萬(wàn)元從朱大慶夫婦手上收購(gòu)?fù)⒒w100%股份，比賬面資產(chǎn)優(yōu)惠了46萬(wàn)元。截至2019年底，威英化纖的總資產(chǎn)120,349.25萬(wàn)元，營(yíng)收144,017.24萬(wàn)元，利潤(rùn)10,963.61萬(wàn)元，這三個(gè)指標(biāo)和當(dāng)時(shí)的天富龍相比，分別占75.77%、139.92%、47.46%。

威英化纖的地位，后來(lái)逐漸削弱了。截至2022年12月31日，威英化纖總資產(chǎn)31590.51萬(wàn)元，凈資產(chǎn)28516.35萬(wàn)元，營(yíng)收26024萬(wàn)元，凈利潤(rùn)6318.72萬(wàn)元。而天富龍合并后的總資產(chǎn)為32億元，凈資產(chǎn)25.86億元，營(yíng)收25.76億元，凈利潤(rùn)3.58億元。

第二筆收購(gòu)是天富龍科技和揚(yáng)州富威爾的少數(shù)股東股權(quán)，是通過(guò)股權(quán)置換得來(lái)。2021年2月28日，朱興榮等9人所持揚(yáng)州富威爾合計(jì)28.00%股權(quán)的評(píng)估值為28,091.90萬(wàn)元，陳慧等3人所持天富龍科技合計(jì)47.00%股權(quán)的評(píng)估值為38,243.07萬(wàn)元。經(jīng)此置換，這兩間公司成為天富龍百分百控制的公司。

第三筆收購(gòu)是上海拓盈。它由朱大慶實(shí)際認(rèn)繳出資70%，陳堅(jiān)認(rèn)繳出資10%。2019年12月，天富龍花280萬(wàn)元收購(gòu)了上海拓盈100%股權(quán)；兩年后，陳雪把上海又威100%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了上海拓盈。此外，上海拓盈還買來(lái)香港和新加坡的兩家殼公司。

在買進(jìn)公司的同時(shí)，天富龍也置出了一筆資產(chǎn)。在2021年7月，天富龍科技向陳慧轉(zhuǎn)讓富匯置業(yè)100.00%的股權(quán)，作價(jià)1887.13萬(wàn)元。富匯置業(yè)主營(yíng)房產(chǎn)中介。

過(guò)去三四年里，經(jīng)過(guò)一些列的資本運(yùn)作，天富龍搖身一變，以差別化滌綸短纖維和再生有色滌綸短纖維為主營(yíng)產(chǎn)品，覆蓋以“人”為核心的商務(wù)、出行、家居、健康護(hù)理、衣著等場(chǎng)景，年產(chǎn)能為48.70萬(wàn)噸。

根據(jù)中國(guó)化學(xué)纖維工業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2020-2022年，天富龍汽車內(nèi)飾用有色滌綸短纖維和低熔點(diǎn)短纖維的銷量在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)排名蟬聯(lián)第一。

三、毛利率逐年走低，金融投資未清理干凈

朱大慶一邊搞實(shí)業(yè)，一邊玩金融。

天富龍擬在上交所主板公開發(fā)行股票最高為25%、不低于總股份10%，擬募資10.9億元，將用于年產(chǎn)17萬(wàn)噸低熔點(diǎn)聚酯纖維、1萬(wàn)噸高彈力低熔點(diǎn)纖維項(xiàng)目等。據(jù)此測(cè)算，天富龍掛牌估值約43.6億元。

招股書顯示，天富龍2020年、2021年及2022年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入24.86億元、28.57億元、25.76億元；分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.02億元、4.5億元及3.58億元。樂居財(cái)經(jīng)《預(yù)算IPO》發(fā)現(xiàn)，2021年天富龍的利潤(rùn)達(dá)到最高值，因?yàn)橛幸还P飛來(lái)的收入，它獲得地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展貢獻(xiàn)獎(jiǎng)勵(lì)4,385.00萬(wàn)元。

這兩組數(shù)據(jù)顯示，天富龍的營(yíng)收、凈利雙雙下滑，其綜合毛利率也在走低，分別為27.22%、22.26%、18.86%。它的主營(yíng)收入太偏于華東，占比高達(dá)65%。

主要原因，為原材料價(jià)格持續(xù)上漲，但受常規(guī)通用型產(chǎn)品市場(chǎng)同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)和下游需求有所減弱的影響，原材料價(jià)格波動(dòng)對(duì)下游傳導(dǎo)作用減弱，壓縮了差別化復(fù)合纖維的利潤(rùn)空間。

業(yè)績(jī)下滑，朱大慶也十分節(jié)省。他個(gè)人只在天富龍領(lǐng)取年薪16.81萬(wàn)元。從2020-2022年，盡管天富龍一直在盈利，但股東沒有拿到一分錢分紅。

天富龍的“三費(fèi)”高于同行。拿2022年的數(shù)據(jù)看，它的銷售費(fèi)用率為0.7%，同行平均值為0.3%；它的管理費(fèi)用率為2.4%，行業(yè)平均值為1.81%；它的研發(fā)費(fèi)用率為3.62%，同行業(yè)平均值為2.47%。

在招股書制作時(shí)，天富龍有自己的小心思。在開篇的《發(fā)行人報(bào)告期主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)及指標(biāo)》中，只公布了母公司的負(fù)債率，2022年為1.43%。2021年為12.94%，2020年為25.62%，連年降低，數(shù)據(jù)很漂亮。一般而言，這里大多數(shù)公布的是合并口徑的資產(chǎn)負(fù)債率。而天富龍把它藏在了招股書的第215頁(yè)，2022年至2020年，分別為19.78%、22.42%、39.60%。

朱大慶把觸角伸向了銀行、投資基金和小額貸款公司。在2021年6月，天富龍以947.53萬(wàn)元轉(zhuǎn)讓了揚(yáng)州農(nóng)商行的股份。目前，天富龍?jiān)趦x征農(nóng)商行持股1.40%，價(jià)值3487.75萬(wàn)元。天富龍持有尚頎基金18.82%股權(quán)，在2022年底在辦理了注銷清算手續(xù)。朱大慶和朱興榮在揚(yáng)州市邗江區(qū)正新農(nóng)村小額貸款公司分別持股18.75%和4.38%。

朱大慶懂金融，也會(huì)用金融。2020年天富龍通過(guò)內(nèi)部子公司或外部供應(yīng)商進(jìn)行轉(zhuǎn)貸融資9,553.00萬(wàn)元——其中涉及6家工程設(shè)備供應(yīng)商，也曾存在票據(jù)使用不規(guī)范情形。遞表前，這些違規(guī)行為已經(jīng)得到整改。

附：天富龍發(fā)行的有關(guān)中介機(jī)構(gòu)保薦人：中信建投證券股份有限公司主承銷商：中信建投證券股份有限公司發(fā)行人律師：上海市錦天城律師事務(wù)所其他承銷機(jī)構(gòu)無(wú)審計(jì)機(jī)構(gòu)：天職國(guó)際會(huì)計(jì)師事務(wù)所（特殊普通合伙）

評(píng)估機(jī)構(gòu)：沃克森（北京）