【資料圖】
8月10日,信達(dá)證券發(fā)布招商蛇口(001979.SZ)研報(bào)。
發(fā)展演變:誕生于改革開放前沿陣地,成長(zhǎng)為全國(guó)性房企龍頭。招商蛇口(001979.SZ)創(chuàng)立于 1979 年,成立以來致力成為“美好生活承載者”,向國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的綜合開發(fā)運(yùn)營(yíng)商目標(biāo)邁進(jìn)。2015 年換股吸收合并上市后,整合集團(tuán)內(nèi)優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)資源,公司增長(zhǎng)駛?cè)肟燔嚨馈?018 年公司推動(dòng)組織改革,運(yùn)用“大部制”瘦身總部,實(shí)現(xiàn)扁平化的高效運(yùn)作。同年增設(shè)江南、西南、海南、東南四大區(qū)域。2019 年后增加持有型業(yè)務(wù)部門設(shè)置,2020 年設(shè)招商商管與招商伊敦,2021 年又增設(shè)招商郵輪與招商觀頤,由專業(yè)公司獨(dú)立運(yùn)營(yíng)多元化業(yè)務(wù)。
地產(chǎn)銷售:銷售規(guī)模穩(wěn)步上升,2022 年排名逆勢(shì)提高。2020 年公司實(shí)現(xiàn)簽約銷售額 2776 億元,重回行業(yè)銷售規(guī)模前 10。從銷售增速來看,2017 年后銷售增速保持穩(wěn)定,持續(xù)跑贏全國(guó),在頭部房企中占據(jù)領(lǐng)先位置,周期波動(dòng)中呈現(xiàn)較強(qiáng)的穩(wěn)定性。從銷售目標(biāo)來看,2017 年公司首次制定并實(shí)現(xiàn)了 1000 億的銷售額目標(biāo),進(jìn)入千億級(jí)別規(guī)模頭部房企行列。2023 年目標(biāo)額 3300 億,同時(shí)排名“保 6 爭(zhēng) 5”,積極進(jìn)取擴(kuò)大規(guī)模。隨行業(yè)銷售和盈利逐漸改善,信達(dá)證券認(rèn)為公司有望進(jìn)一步修復(fù)銷售增速,實(shí)現(xiàn)超越行業(yè)的規(guī)模增長(zhǎng)。
拿地布局:投資強(qiáng)度穩(wěn)健,土儲(chǔ)布局與質(zhì)量持續(xù)優(yōu)化。2016-2017 年公司拿地金額強(qiáng)度上升,隨后回落并保持在 50%左右。2020-2021 年的疫情后首輪復(fù)蘇期,招商蛇口銷售額保持在 20%的較高增速,拿地金額強(qiáng)度持續(xù)提升。2021 年拿地均價(jià)上漲,而拿地規(guī)劃建面有所減少。2022 年至今,在行業(yè)銷售規(guī)?;芈?、投資安全邊際收縮的背景下,公司拿地強(qiáng)度在龍頭房企中保持領(lǐng)先,權(quán)益占比大幅提升。從布局來看,2021 年后公司在一二線城市拿地面積占比提升,聚焦銷售確定性更強(qiáng)的華東、江南區(qū)域。土儲(chǔ)量增質(zhì)優(yōu),“強(qiáng)心 30 城”、“重點(diǎn) 16城”等城市拿地強(qiáng)度持續(xù)提升。公司在深圳前海、蛇口、成都天府新區(qū)等重點(diǎn)城市的核心區(qū)位中有大量?jī)?yōu)質(zhì)土儲(chǔ),為收入和盈利提供有力保障。
投融資與負(fù)債結(jié)構(gòu):結(jié)構(gòu)合理且持續(xù)優(yōu)化,內(nèi)生與外延增長(zhǎng)并重。債務(wù)結(jié)構(gòu)方面,2020 年以來公司“三道紅線”均保持綠檔,適度增加資產(chǎn)負(fù)債率與凈負(fù)債率指標(biāo)。2019 年后有息負(fù)債增速放緩,近年來穩(wěn)步增長(zhǎng)。再融資方面,2022 年11 月地產(chǎn)“三箭”齊發(fā),房企再融資政策開閘,招商蛇口于 12 月率先公布發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)再融資方案,7 月 13 日公司公告標(biāo)的資產(chǎn)過戶完成,非公開發(fā)行新股登記申請(qǐng)已由中登公司深圳分公司受理。購(gòu)買資產(chǎn)后公司對(duì)招商前海實(shí)業(yè)持股比例進(jìn)一步增加至 86%(+13.65pct)。同時(shí)募集配套資金 85 億,投向存量住宅開發(fā)項(xiàng)目,有望進(jìn)一步增厚公司凈資產(chǎn)和凈利潤(rùn)。收并購(gòu)方面,2022 年4 月,招商蛇口與佳兆業(yè)集團(tuán)、中國(guó)長(zhǎng)城簽訂合作協(xié)議,在城市更新、商住開發(fā)運(yùn)營(yíng)和文旅方面開展合作,有望取得合作共贏。
多元化業(yè)務(wù):資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)穩(wěn)步推進(jìn),打造城市服務(wù)生態(tài)圈。公司不斷提升資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)與城市服務(wù)等多元化業(yè)務(wù)重要性。資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)方面,2021 年以來持有物業(yè)“雙百戰(zhàn)略”穩(wěn)步推進(jìn),22 年持有物業(yè)營(yíng)收(減租前)達(dá)到 57.1 億元。集中商業(yè)快速發(fā)展,目前在持有型物業(yè)中營(yíng)收占比最高,產(chǎn)業(yè)園區(qū)穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)。近年來長(zhǎng)租公寓營(yíng)收整體保持增長(zhǎng)趨勢(shì),單位租金穩(wěn)定。公司擁有境內(nèi)外雙 REITs 平臺(tái),覆蓋產(chǎn)業(yè)與商業(yè)地產(chǎn),持有型物業(yè)流轉(zhuǎn)閉環(huán)打通,有助于推動(dòng)公司存量資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)效率和資金周轉(zhuǎn)率提升,為公司貢獻(xiàn)穩(wěn)定收益。城市服務(wù)業(yè)務(wù)方面,以招商積余為旗下物管與輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)平臺(tái),同時(shí)在會(huì)展、郵輪、康養(yǎng)等業(yè)務(wù)方向持續(xù)發(fā)力,打造城市服務(wù)生態(tài)圈。
業(yè)績(jī)與估值:盈利有望觸底回升,估值處在歷史低位。2015 年上市至今公司股價(jià)跑贏行業(yè)指數(shù),股息收益率維持高位。2022 年?duì)I收續(xù)創(chuàng)新高,凈利潤(rùn)降至上市以來低谷。2021 年至今估值修復(fù)但接近歷史低位,國(guó)央企投資價(jià)值凸顯。
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí):預(yù)測(cè)公司 2023-2025E 歸母凈利潤(rùn)分別為 74/ 105/ 134億元,EPS 分別為每股 0.89/ 1.26/ 1.60 元,8 月 8 日收盤價(jià)對(duì)應(yīng) 2023-2025E的 PE 分別為 15.32/ 10.82/ 8.51 倍。作為房地產(chǎn)行業(yè)龍頭國(guó)央企,未來信達(dá)證券看好公司在市場(chǎng)復(fù)蘇中的銷售彈性和規(guī)模成長(zhǎng)性。公司土地儲(chǔ)備規(guī)模較大,核心區(qū)位土儲(chǔ)確權(quán)開發(fā)后將有力支撐未來的收入和盈利,疊加公司估值與自身過去 5 年水平相比仍然較低,因此首次覆蓋信達(dá)證券給予“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)因素:政策風(fēng)險(xiǎn):房地產(chǎn)調(diào)控政策收緊或放松不及預(yù)期。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn):地產(chǎn)行業(yè)銷售下行幅度超預(yù)期。業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn):公司地產(chǎn)銷售業(yè)務(wù)和其他業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期。跨市場(chǎng)選取可比公司風(fēng)險(xiǎn):選取的部分可比公司與公司在不同證券交易所上市,存在一定的估值體系差異風(fēng)險(xiǎn)。
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