三年前A股市場(chǎng)一窩蜂的資產(chǎn)并購(gòu)成為部分上市公司的夢(mèng)魘，并購(gòu)業(yè)績(jī)對(duì)賭補(bǔ)償難題成為難以咽下的苦果。百花村將迎來(lái)業(yè)績(jī)對(duì)賭的關(guān)鍵時(shí)刻，倘若2018年華威醫(yī)藥經(jīng)營(yíng)仍無(wú)起色，被觸發(fā)業(yè)績(jī)補(bǔ)償。

　　“2015年、2016年并購(gòu)高峰過(guò)后，近兩年并購(gòu)后遺癥不斷顯現(xiàn)。”7月25日，某知名律所一證券律師告訴中國(guó)證券報(bào)記者，并購(gòu)業(yè)績(jī)對(duì)賭追償難的問(wèn)題根源還是出在了并購(gòu)邏輯上，市場(chǎng)正以這種方式教育上市公司嚴(yán)格篩選標(biāo)的，從源頭上把控風(fēng)險(xiǎn)。

　　并購(gòu)對(duì)賭雙方矛盾激化

　　按照一般的并購(gòu)對(duì)賭條款，通常設(shè)置三年期的業(yè)績(jī)對(duì)賭。2015年、2016年發(fā)生的并購(gòu)重組近兩年正好迎來(lái)業(yè)績(jī)兌現(xiàn)窗口。

　　但情況并不樂(lè)觀。“前幾年熱衷的跨界并購(gòu)、產(chǎn)業(yè)并購(gòu)剛開(kāi)始是皆大歡喜的局面，但現(xiàn)在是一地雞毛，業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)者眾多。”前述律師對(duì)中國(guó)證券報(bào)記者表示，為了保護(hù)自身權(quán)益，不少上市公司不得不訴諸法庭。

　　這一幕，正在百花村上演。

　　7月24日晚間，百花村發(fā)布公告稱，收到烏魯木齊市公安局《立案告知單》，公司董事、總經(jīng)理張孝清，在負(fù)責(zé)南京華威醫(yī)藥科技集團(tuán)有限公司工作期間，涉嫌背信損害上市公司利益，被公安機(jī)關(guān)立案調(diào)查。

　　2015年，百花村采用“資產(chǎn)置換+發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)”的方式，收購(gòu)了南京華威醫(yī)藥科技開(kāi)發(fā)有限公司(簡(jiǎn)稱“華威醫(yī)藥”)100%股權(quán)。其中，百花村置出的資產(chǎn)為：鴻基焦化66.08%的股權(quán)、豫新煤業(yè)51%的股權(quán)、天然物產(chǎn)100%的股權(quán)以及對(duì)一零一煤礦的債權(quán)。置出資產(chǎn)作價(jià)2.55億元。華威醫(yī)藥100%股權(quán)作價(jià)19.45億元，置入資產(chǎn)與置出資產(chǎn)的差額為16.9億元。

　　華威醫(yī)藥是百花村現(xiàn)任董事、總經(jīng)理張孝清于2000年6月創(chuàng)立。在百花村收購(gòu)時(shí)，張孝清持有華威醫(yī)藥52.03%股權(quán)，其配偶蘇梅持有華威醫(yī)藥7.97%股權(quán)。此外，華威醫(yī)藥吸引了諸如禮來(lái)基金等知名生物醫(yī)藥股權(quán)投資機(jī)構(gòu)。2016年8月，華威醫(yī)藥納入百花村報(bào)表合并范圍，形成商譽(yù)17.04億元。

　　百花村的這次并購(gòu)，正處公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)大幅虧損，急需進(jìn)行產(chǎn)業(yè)調(diào)整之際。按照業(yè)績(jī)對(duì)賭條款，張孝清承諾，華威醫(yī)藥2016年-2018年扣除非經(jīng)常性損益后歸屬母公司凈利潤(rùn)分別為不低于1億元、1.23億元和1.47億元，且三年累計(jì)實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)不低于人民幣3.7億元。

　　然而，經(jīng)審計(jì)結(jié)果顯示，華威醫(yī)藥2016年、2017年扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)分別為8838.15萬(wàn)元、6235.44萬(wàn)元，分別僅完成利潤(rùn)承諾的88.38%和50.69%。2017年，百花村對(duì)華威醫(yī)藥計(jì)提大額資產(chǎn)減值準(zhǔn)備5.35億元。

　　不過(guò)，百花村總經(jīng)理張孝清對(duì)此并不認(rèn)同。審計(jì)機(jī)構(gòu)調(diào)減華威醫(yī)藥2017年?duì)I收5130萬(wàn)元，導(dǎo)致華威醫(yī)藥的稅后凈利潤(rùn)被調(diào)減3813萬(wàn)元。張孝清認(rèn)為，該審計(jì)報(bào)告存在重大差錯(cuò)，不認(rèn)同該結(jié)果。而審計(jì)機(jī)構(gòu)則口頭答復(fù)，懷疑該筆交易的真實(shí)性。雙方的矛盾躍于紙上。

　　7月25日，張孝清在咨詢律師后婉拒了中國(guó)證券報(bào)記者的采訪。律師給他的建議是：不要將矛盾進(jìn)一步激化。而百花村董秘張軍對(duì)張孝清被立案調(diào)查一事未予置評(píng)。

　　但這是一個(gè)不可回避的問(wèn)題。如果按照三年累計(jì)的業(yè)績(jī)對(duì)賭目標(biāo)3.7億元測(cè)算，華威醫(yī)藥2018年扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)需達(dá)到2.19億元才能100%完成業(yè)績(jī)承諾。

　　這幾乎是一個(gè)不可完成的目標(biāo)。一位市場(chǎng)資深人士對(duì)中國(guó)證券報(bào)記者表示，華威醫(yī)藥業(yè)績(jī)對(duì)賭的第一年就沒(méi)有100%達(dá)標(biāo)，去年的完成率更低。如今疊加行業(yè)政策沖擊的影響，最終要完成業(yè)績(jī)對(duì)賭目標(biāo)難度極大。在此背景下，張孝清還拋出了減持計(jì)劃。這或許促成了百花村借助法律手段維權(quán)。

　　國(guó)浩律師事務(wù)所合伙人張偉對(duì)中國(guó)證券報(bào)記者表示，補(bǔ)償義務(wù)人是否存在涉嫌損害上市公司利益的舉證比較難。

　　值得注意的是，除了百花村之外，近期粵傳媒、信雅達(dá)、廣田集團(tuán)、雙星新材、斯太爾、新華醫(yī)療等上市公司均因?yàn)槭召?gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)，而身陷業(yè)績(jī)補(bǔ)償糾紛的窘境。

　　上市公司遭遇追償難題

　　然而，即便是動(dòng)用法律手段，上市公司追償也并非一帆風(fēng)順。

　　以新華醫(yī)療為例，2014年，新華醫(yī)療通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式購(gòu)買了成都英德85%股權(quán)，雙方簽署了《發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)的利潤(rùn)預(yù)測(cè)補(bǔ)償協(xié)議》。不過(guò)，成都英德連續(xù)4年未完成業(yè)績(jī)承諾。其中，2016年扣除非經(jīng)常性損益后的歸屬于母公司的凈利潤(rùn)跳崖式下滑，凈利潤(rùn)由盈轉(zhuǎn)虧，虧損5058萬(wàn)元；2017年同樣陷入虧損窘境，虧損額為4593萬(wàn)元。

　　由于不能按期償還業(yè)績(jī)補(bǔ)償款，新華醫(yī)療將承諾人多次告上法庭。截至目前，新華醫(yī)療2016年、2017年的業(yè)績(jī)補(bǔ)償款尚未追回，案件仍在進(jìn)展當(dāng)中。

　　據(jù)報(bào)道，近5年來(lái)，A股市場(chǎng)并購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)承諾不達(dá)標(biāo)現(xiàn)象呈上升態(tài)勢(shì)。業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)率由2013年的10.67%上升至2017年的28.18%。一旦業(yè)績(jī)承諾不達(dá)標(biāo)，就將觸發(fā)業(yè)績(jī)補(bǔ)償條款。

　　“很多時(shí)候隱患就埋在了這些條款當(dāng)中?！碧祜L(fēng)證券一位資深投行人士對(duì)中國(guó)證券報(bào)記者表示，通常在資產(chǎn)重組方案設(shè)計(jì)中，要么現(xiàn)金對(duì)價(jià)、要么股份對(duì)價(jià)，多數(shù)采用“股份+現(xiàn)金”的對(duì)價(jià)方案。而在股份對(duì)價(jià)的案例中，采用分期解鎖的較多?，F(xiàn)金對(duì)價(jià)或者股份對(duì)價(jià)一旦支付，交易對(duì)手可能拿去花掉或者進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押融資，導(dǎo)致上市公司要追償?shù)臅r(shí)候，交易對(duì)手無(wú)法補(bǔ)償。

　　以*ST華澤為例，依據(jù)公司與交易對(duì)手王輝、王濤此前簽署的業(yè)績(jī)對(duì)賭補(bǔ)償協(xié)議及補(bǔ)充協(xié)議，2013年、2014年、2015年，王輝、王濤應(yīng)以其合計(jì)所持有的*ST華澤1.92億股向公司進(jìn)行補(bǔ)償(其中，2013年補(bǔ)償4023.11萬(wàn)股、2014年為0股、2015年補(bǔ)償1.88億股)，占其二人所持上市公司股份數(shù)的100%。

　　“履行股份補(bǔ)償后，王輝、王濤不再持有*ST華澤股份?！?ST華澤一位股東代表7月25日表示，如今三年過(guò)去，這些補(bǔ)償?shù)膮f(xié)議仍未履行。

　　更有甚者，直接賴賬?！安⒎枪静幌胱穬敚橇碛锌嘀??！币晃恢行“迳鲜泄径貙?duì)中國(guó)證券報(bào)記者表示，前兩年公司進(jìn)行跨界并購(gòu)，為了便于業(yè)務(wù)穩(wěn)定發(fā)展，公司聘用了并購(gòu)標(biāo)的所有團(tuán)隊(duì)。“業(yè)績(jī)對(duì)賭不達(dá)標(biāo)后，我們與對(duì)方溝通了很多次，但對(duì)方一直回避?！痹摱卣f(shuō)，公司此前現(xiàn)金對(duì)價(jià)的部分支付后，交易對(duì)手心態(tài)就發(fā)生了變化，對(duì)公司的事情也不大關(guān)心?！暗居植幌氚央p方的矛盾公開(kāi)化，否則可能影響公司的股價(jià)表現(xiàn)。”

　　一位市場(chǎng)人士指出，實(shí)施并購(gòu)之初，上市公司選擇相信業(yè)績(jī)承諾的背書。這一做法固然能夠快速達(dá)成并購(gòu)交易，但如果業(yè)績(jī)承諾未能兌現(xiàn)，業(yè)績(jī)補(bǔ)償又帶來(lái)長(zhǎng)期糾紛，最終可能導(dǎo)致上市公司更為被動(dòng)，進(jìn)而可能拖累長(zhǎng)期發(fā)展。

　　前述投行人士指出，盡管越來(lái)越多公司借助法律手段維權(quán)，但對(duì)于最終的效果，他并不看好。“即便上市公司贏了官司，但傷害了雙方的感情，合作基礎(chǔ)不復(fù)存在，上市公司又如何去改善并購(gòu)標(biāo)的的業(yè)績(jī)？”在他看來(lái)，特別是對(duì)于跨界并購(gòu)的標(biāo)的，上市公司如果缺少相應(yīng)的人才儲(chǔ)備，一旦與并購(gòu)標(biāo)的實(shí)控人鬧翻，后續(xù)并購(gòu)標(biāo)的的經(jīng)營(yíng)將很麻煩。

　　皇氏集團(tuán)在收購(gòu)盛世驕陽(yáng)時(shí)，盛世驕陽(yáng)董事長(zhǎng)徐蕾蕾承諾，盛世驕陽(yáng)2015年度、2016年度和2017年度經(jīng)審計(jì)的扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)分別不低于7500萬(wàn)元、9000萬(wàn)元和1.08億元。同時(shí)，盛世驕陽(yáng)2015年度、2016年度和2017年度運(yùn)營(yíng)收入比例指標(biāo)(指運(yùn)營(yíng)收入占營(yíng)業(yè)收入的比例)分別不低于45%、55%、65%。

　　但是，盛世驕陽(yáng)完成情況不甚理想。2016年，盛世驕陽(yáng)達(dá)到業(yè)績(jī)承諾，但其運(yùn)營(yíng)收入比例指標(biāo)僅完成38.22%。2017年更是兩項(xiàng)業(yè)績(jī)對(duì)賭目標(biāo)均未完成。

　　最終，皇氏集團(tuán)干脆出售了盛世驕陽(yáng)100%股權(quán)。從2015年斥資7.8億元收購(gòu)盛世驕陽(yáng)到2018年徹底脫手，皇氏集團(tuán)這一跨界并購(gòu)也引起外界諸多爭(zhēng)議。

　　并購(gòu)重組需從源頭把關(guān)

　　粵傳媒狀告香榭麗公司一案引人注目。2014年，粵傳媒完成香榭麗的并購(gòu)事宜。業(yè)績(jī)承諾方面，香榭麗2014年-2016年實(shí)現(xiàn)的扣非后凈利潤(rùn)不低于5683萬(wàn)元、6870萬(wàn)元和8156萬(wàn)元。但實(shí)際完成情況分別為-1.54億元、-1.33億元和-1.17億元，均遠(yuǎn)未兌現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾。隨后，粵傳媒向香榭麗三名原核心股東葉玫、喬旭東、埃得偉信發(fā)函提出補(bǔ)償請(qǐng)求，并運(yùn)用法律手段追索利潤(rùn)補(bǔ)償。

　　2018年5月25日，廣東省廣州市中級(jí)人民法院出具《刑事判決書》。法院一審判決被告單位——粵傳媒并購(gòu)標(biāo)的——香榭麗公司犯合同詐騙罪，判處罰金一千萬(wàn)；犯單位行賄罪，判處罰金一百萬(wàn)，決定執(zhí)行罰金一千一百萬(wàn)；追繳香榭麗公司違法所得4.95億元。其中包括追繳被告人葉玫、喬旭東及被告單位其他原股東的違法所得及收益，發(fā)還被害單位粵傳媒，不足部分責(zé)令上述單位、個(gè)人分別予以退賠。

　　這一案件中除了參與并購(gòu)的雙方高管，其早期投資機(jī)構(gòu)也一并牽連其中?！耙鉀Q業(yè)績(jī)對(duì)賭追償難題并沒(méi)有特別好的辦法?！币晃簧鲜泄径馗嬖V中國(guó)證券報(bào)記者，從制度層面看，監(jiān)管部門可對(duì)一些欺詐性重組進(jìn)行嚴(yán)懲；另一方面，上市公司在并購(gòu)重組中需要真正從公司發(fā)展的角度進(jìn)行并購(gòu)重組。

　　前述證券律師認(rèn)為，這兩年市場(chǎng)教育了不少上市公司，并購(gòu)重組理性了很多，對(duì)并購(gòu)標(biāo)的篩選要嚴(yán)格得多。出現(xiàn)并購(gòu)對(duì)賭業(yè)績(jī)追償?shù)母闯鲈诓①?gòu)邏輯上。很多上市公司并購(gòu)之初并未想好并購(gòu)的目的，特別是一些跨界并購(gòu)。有的公司為了迎合市場(chǎng)，通過(guò)并購(gòu)交易，股票價(jià)格上漲，似乎皆大歡喜。但熱度一過(guò)，可能成為一地雞毛。

　　而前述天風(fēng)證券投行人士稱，上市公司在并購(gòu)時(shí)，過(guò)高或者不符合標(biāo)的企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況及有悖行業(yè)周期和基本情況的業(yè)績(jī)承諾，雖然短期內(nèi)能夠換取較大的利益，但對(duì)上市公司和標(biāo)的交易對(duì)方都存在著較大風(fēng)險(xiǎn)。一方面，上市公司的市場(chǎng)聲譽(yù)及現(xiàn)實(shí)利益均會(huì)受到較大影響，大幅的商譽(yù)減值會(huì)沖減上市公司當(dāng)期利潤(rùn)，拖累上市公司當(dāng)期業(yè)績(jī)。而不符合實(shí)際情況和行業(yè)邏輯的業(yè)績(jī)承諾也難以兌現(xiàn)。

　　如果業(yè)績(jī)承諾無(wú)法兌現(xiàn)，上市公司遭受損失，還可能引發(fā)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的立案調(diào)查，不利于樹立上市公司良好形象。如果觸發(fā)業(yè)績(jī)補(bǔ)償，則會(huì)影響并購(gòu)標(biāo)的交易對(duì)方作為標(biāo)的企業(yè)管理層的積極性，不利于后續(xù)的并購(gòu)整合。

　　該人士不太看好分期解鎖的對(duì)賭設(shè)計(jì)?！皩?duì)賭條款的設(shè)計(jì)，核心是要使上市公司與并購(gòu)標(biāo)的交易方利益深度綁定?！痹撊耸恐赋?，“同坐一條船，誰(shuí)也不能先跑路?！睆哪撤N意義上講，資產(chǎn)并購(gòu)就是買老板、買團(tuán)隊(duì)，雙方的交易應(yīng)該建立在“共進(jìn)退”的基礎(chǔ)上。因此，在操作具體的案例時(shí)，為了避免業(yè)績(jī)追償糾紛，應(yīng)完善對(duì)賭條款。比如，設(shè)置“三年期”甚至更長(zhǎng)的股份鎖定條款。支付給交易對(duì)手一小部分現(xiàn)金用于改善生活，支付的股份將鎖定三年，且約定質(zhì)押比率區(qū)間，盡量避免后續(xù)業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)時(shí)的追償問(wèn)題。