自誕生之日起，我國資本市場就為實(shí)體經(jīng)濟(jì)源源不斷地注入活水。

近兩年來，隨著注冊制改革啟動(dòng)，上市資源供求關(guān)系出現(xiàn)的轉(zhuǎn)折性變化，為市場估值、并購重組、投資者和交易行為帶來結(jié)構(gòu)性變化，標(biāo)志著中國資本市場已邁入全新的歷史階段。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，在改革開放不斷深化的背景下，股票發(fā)行制度改革推動(dòng)中國資本市場全局性變革，宜予大力推進(jìn)，同時(shí)應(yīng)針對(duì)存在的問題，精準(zhǔn)施策，推動(dòng)改革行穩(wěn)致遠(yuǎn)。

A股結(jié)構(gòu)全面轉(zhuǎn)變

證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿日前在中國發(fā)展高層論壇圓桌會(huì)上發(fā)表主旨演講時(shí)指出，結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變是從量變到質(zhì)變、從規(guī)模擴(kuò)張到質(zhì)量提升的關(guān)鍵一環(huán)。

“我們始終堅(jiān)持系統(tǒng)論、辯證法，注重用改革的思路和手段去破解結(jié)構(gòu)性難題，以結(jié)構(gòu)的可持續(xù)實(shí)現(xiàn)發(fā)展的可持續(xù)。實(shí)踐證明，抓住了結(jié)構(gòu)，就抓住了根本。”易會(huì)滿說。

分析人士表示，注冊制改革不斷推進(jìn)，新股發(fā)行呈現(xiàn)常態(tài)化態(tài)勢，資本市場正在發(fā)生深刻的結(jié)構(gòu)性變化。

一是估值結(jié)構(gòu)改變。近年來，上市公司數(shù)量加速增長，A股市場估值體系逐步趨向成熟，這不僅體現(xiàn)在新股發(fā)行市盈率上，更體現(xiàn)在存量市場上。此前，市場流行炒小炒差，小市值個(gè)股估值整體偏高、大市值公司估值偏低。目前，基本面優(yōu)質(zhì)、行業(yè)排名居于前列的大市值公司能獲得更高估值溢價(jià)。Wind數(shù)據(jù)顯示，2018年至2020年底，A股10億元以下市值的公司分別有4家、5家、36家，千億元市值以上公司分別有59家、91家、132家。

二是融資結(jié)構(gòu)改變，借殼上市遇冷。隨著上市渠道和標(biāo)準(zhǔn)愈發(fā)多元化，企業(yè)紛紛謀求獨(dú)立上市，IPO與借殼上市兩個(gè)市場進(jìn)而形成“蹺蹺板效應(yīng)”。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至目前，A股一共有172家公司通過借殼上市，主要集中在2013年至2016年。2017年以來，A股市場每年完成的借殼交易數(shù)量僅為個(gè)位數(shù)。

三是投資者結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變。近年來，公募基金發(fā)展迅速，買基理念深入人心，普通投資者購買基金的比例在快速提升。興業(yè)證券數(shù)據(jù)顯示，2016年以來，機(jī)構(gòu)投資者持股市值占A股流通市值比例，從11%提升至2020年第四季度末的17.7%。2021年一季度末，這一數(shù)據(jù)下滑至17.4%，但仍屬歷史次高水平。

易會(huì)滿指出，這兩年公募基金、陽光私募、券商資管發(fā)展比較迅速，投資者購買基金的比例在快速提升，這是很好的趨勢性變化。

打造資本市場高質(zhì)量“出入口”

注冊制試點(diǎn)以來，A股市場充分發(fā)揮直接融資功能，有效匹配社會(huì)資金供求，優(yōu)化社會(huì)資源配置，資本市場服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用得到充分體現(xiàn)。

易會(huì)滿表示，注冊制改革是這一輪全面深化資本市場改革的“牛鼻子”工程。“我們堅(jiān)持尊重注冊制基本內(nèi)涵、借鑒國際最佳實(shí)踐、體現(xiàn)中國特色和發(fā)展階段特征的三原則，從科創(chuàng)板試點(diǎn)注冊制起步，再到創(chuàng)業(yè)板實(shí)施‘存量+增量’改革，注冊制改革已經(jīng)取得突破性進(jìn)展?？偟目?，注冊制的相關(guān)制度安排經(jīng)受住了市場的檢驗(yàn)，市場運(yùn)行保持平穩(wěn)，市場活力進(jìn)一步激發(fā)，達(dá)到了預(yù)期的效果，各方總體是滿意的。”

數(shù)據(jù)顯示，2020年，A股市場共有396家企業(yè)完成首發(fā)上市，IPO融資規(guī)模近4799億元，同比增長超八成，創(chuàng)A股2011年以來IPO募資規(guī)模之最。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至5月30日，科創(chuàng)板上市公司已達(dá)282家，IPO合計(jì)融資3615.38億元。創(chuàng)業(yè)板通過注冊制發(fā)行的上市公司已有129家，IPO合計(jì)融資1107.48億元。

一個(gè)健康的市場，在拓寬前端入口的同時(shí)，也需要暢通出口。2020年，A股市場啟動(dòng)堪稱史上最嚴(yán)的退市制度改革，推動(dòng)建立常態(tài)化退市機(jī)制。今年以來，已有10家上市公司正式退市。5月25日，又有4家公司被滬深交易所作出終止上市決定。

在退市公司中，除主動(dòng)退市外，其余都是連續(xù)虧損退市或面值退市。業(yè)內(nèi)人士表示，當(dāng)前，監(jiān)管層嚴(yán)格執(zhí)行退市新規(guī)，應(yīng)退盡退已成市場共識(shí)，上市公司多元化退市已成市場常態(tài)，資本市場“有進(jìn)有出、優(yōu)勝劣汰”的市場生態(tài)得到進(jìn)一步完善。

穩(wěn)步推進(jìn)注冊制改革

易會(huì)滿表示，注冊制強(qiáng)調(diào)以信息披露為核心，發(fā)行條件更加精簡優(yōu)化、更具包容性，總體上是將核準(zhǔn)制下發(fā)行條件中可以由投資者判斷事項(xiàng)轉(zhuǎn)化為更嚴(yán)格、更全面深入精準(zhǔn)的信息披露要求。

證監(jiān)會(huì)、滬深交易所大力推廣業(yè)績說明會(huì)的做法，深化上市公司服務(wù)，推動(dòng)提高上市公司質(zhì)量。目前，幾乎全部科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板上市公司都舉行了年度業(yè)績說明會(huì)。

除上市公司外，從核準(zhǔn)制到注冊制，保薦機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)也面臨新的變化和挑戰(zhàn)。

從目前情況來看，一方面，中介機(jī)構(gòu)投研能力跟不上市場發(fā)展需要。某資管公司總經(jīng)理李華(化名)表示，目前的突出問題是券商研究能力跟不上，市場價(jià)值發(fā)現(xiàn)能力不足。以生物醫(yī)藥行業(yè)為例，新上市加上存量的A股公司超過370家，而一家中型券商研究所一個(gè)行業(yè)的研究團(tuán)隊(duì)一般是3至5人，這導(dǎo)致研究能力跟不上，投研只能覆蓋行業(yè)龍頭公司。

另一方面，部分保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)質(zhì)量不高，尚未真正具備與注冊制相匹配的理念、組織和能力。近日，證監(jiān)會(huì)集中公布了多家證券公司因投行業(yè)務(wù)及從業(yè)人員違規(guī)被處罰的信息，涉及對(duì)發(fā)行人核查不充分、內(nèi)部控制有效性不足等違規(guī)行為。中國證券報(bào)記者獲悉，為貫徹落實(shí)注冊制改革要求，上海18家證券公司近期已簽署《注冊制下證券公司提升投行執(zhí)業(yè)質(zhì)量的倡議書》。

推動(dòng)中介機(jī)構(gòu)適應(yīng)注冊制，除壓嚴(yán)壓實(shí)“看門人”責(zé)任外，中介機(jī)構(gòu)激勵(lì)機(jī)制的完善也很重要。華泰聯(lián)合證券前董事長、晨壹投資創(chuàng)始人劉曉丹表示，現(xiàn)有保薦機(jī)構(gòu)治理結(jié)構(gòu)大都缺乏長效激勵(lì)機(jī)制安排，現(xiàn)行的短期激勵(lì)導(dǎo)致大部分人只考慮眼前利益，關(guān)注當(dāng)期排名，掙容易的快錢。對(duì)中介機(jī)構(gòu)而言，只有長效激勵(lì)機(jī)制才能形成真正內(nèi)在約束機(jī)制。

易會(huì)滿指出，將堅(jiān)定注冊制改革方向不動(dòng)搖，繼續(xù)堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)，堅(jiān)持系統(tǒng)觀念，扎實(shí)做好科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板注冊制試點(diǎn)評(píng)估，完善注冊制全流程全鏈條的監(jiān)管監(jiān)督機(jī)制。重點(diǎn)是把握好實(shí)行注冊制與提高上市公司質(zhì)量、壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)責(zé)任、保持市場平穩(wěn)運(yùn)行、明確交易所審核職能定位、加快證監(jiān)會(huì)發(fā)行監(jiān)管轉(zhuǎn)型、強(qiáng)化廉潔風(fēng)險(xiǎn)防范等6個(gè)方面的關(guān)系，為全市場注冊制改革積極創(chuàng)造條件。

(記者 高改芳 黃一靈)