究竟對美聯(lián)儲貨幣政策帶來什么影響
本輪歐美銀行業(yè)危機告一段落了。當然它對實體經(jīng)濟的影響,以及對美聯(lián)儲政策的影響還在演繹。危機發(fā)酵之后,大家說考慮到金融穩(wěn)定的問題,以及后續(xù)信貸收縮的風險,美聯(lián)儲不應該再加息,馬上就應該降了。但3月份美聯(lián)儲如期加息了25個基點。這表明美聯(lián)儲不一定會放緩加息的步伐,但可能會維持高利率以更長的時間,可能沒有資本市場想象得那么快掉頭。為什么會有這樣的判斷?有這幾個方面的考慮:
(資料圖片僅供參考)
第一,在歐美的監(jiān)管體系里,貨幣政策和宏觀審慎都是雙腿走路的。貨幣政策的主要目標是抗通脹,抗通脹就是它目前的主旋律;宏觀審慎主要是應對金融穩(wěn)定的問題,兩條腿走路可以并行不悖的,不能因為金融穩(wěn)定的問題,因為要出宏觀審慎的政策就大幅修改貨幣政策的路徑,這和我們對歐美的金融監(jiān)管,貨幣政策相互配合的理解上可能稍微存在一些偏差。
第二,從穩(wěn)定和管理預期角度來說,3月份美聯(lián)儲加息之后,抗通脹仍然是美聯(lián)儲的主旋律,市場很快也會圍繞著這個主旋律,美聯(lián)儲看似巋然不動,它其實也告訴市場銀行業(yè)的危機一切盡在掌控之中,傳遞這樣的信號,如果馬上改弦易轍,會給市場傳遞另外一個信號,就是說銀行業(yè)的危機可能會失控。所以,從穩(wěn)定和管理預期角度來說,美聯(lián)儲最好的策略或者次優(yōu)的策略就是“風動幡暫時不動”,不管市場怎么變動,幡暫時不動。
第三,這次大家關注歐美銀行危機問題,尤其關注中小銀行未來放貸收縮問題。按照美聯(lián)儲3月份議息會議紀要來講,某種程度上它也是美聯(lián)儲希望看到的,當然并不是說美聯(lián)儲就希望發(fā)生這些中小銀行的危機,而是說信用緊縮和美聯(lián)儲的貨幣緊縮本來就是美聯(lián)儲貨幣傳導機制的有機組成部分,或者這輪美國銀行的動蕩其實起到了歪打正著的作用,或者“必要的惡”。當然,美聯(lián)儲事前并不希望以如此極致,如此紊亂的方式實現(xiàn)這個目的。但目前的主旋律并沒有動,抗通脹仍然是主旋律。
此輪歐美銀行業(yè)危機未來可能的影響路徑
首先,對這輪歐美銀行業(yè)的震中美國的影響方面,美國如果在銀行動蕩之后,美聯(lián)儲加息節(jié)奏,比如還要加一次甚至下半年也并不降息,在這種情況下,其實在限制性利率條件下,美聯(lián)儲激進加息造成的衰退,可以稱為“人為制造的衰退”。人為制造的衰退對美聯(lián)儲抗通脹目標是必不可少的,從這輪華爾街和美聯(lián)儲博弈里也能看得出來,某種程度上,資本市場比較關注確定性影響。如果這次美聯(lián)儲能夠維持既定的路徑不做大的調整。美股可能會有調整,但調整之后就會發(fā)現(xiàn)它前期下跌的多,后期反彈的更多。這是對美國的影響。
第二,對歐洲,我們一直認為歐洲是有碎片化風險的,因為不同成員國經(jīng)濟金融狀況差異太大。歐洲只有統(tǒng)一的貨幣政策,并沒有統(tǒng)一的財政政策,各個國家財政狀況差異也很大。這次銀行業(yè)的動蕩,可能對歐洲經(jīng)濟金融的影響沖擊會更大。當然,歐洲銀行業(yè)整個監(jiān)管復合情況也是比較不錯的,也不用特別恐慌。
第三,對新興市場的影響,至少目前來看這一輪對新興市場跨境資本流出度并沒有明顯的影響。去年美聯(lián)儲激進加息時,新興市場已經(jīng)遭受過一輪腥風血雨了。
第四,對中國的影響。不管這輪危機怎么影響,美聯(lián)儲加息接近尾聲,甚至更快接近尾聲,只要美聯(lián)儲加息接近尾聲,美元指數(shù)進一步上沖的動能是有限的,美債利率可能也很難達到前期的高點,這種情況下,它對人民幣匯率,對人民幣的資產(chǎn)都還是比較有益的。再疊加上今年中美經(jīng)濟周期是錯置的,就中國經(jīng)濟而言,大方向是向上的,美國經(jīng)濟可能有衰退的風險,大方向是向下的。中美經(jīng)濟周期錯位,再加上美元和美債利率的沖高回落,基本對人民幣的資產(chǎn)還是比較有利的。這是對未來全球經(jīng)濟和市場的影響。
對中國金融監(jiān)管和貨幣政策的影響
在這一輪歐美銀行引發(fā)的恐慌中可以看到,金融市場互聯(lián)互通的程度已經(jīng)遠遠超出我們之前的想象,甚至我們覺得所有的監(jiān)管指標都合格了,但監(jiān)管還有覆蓋不到的地方。所以,對中國中小銀行、城投債和地方財政來說,有幾點需要注意。比如中小銀行,過去新冠疫情暴發(fā)之后,銀行支持實體經(jīng)濟,其凈息差一再收窄。要想銀行尤其中小銀行進一步支持實體經(jīng)濟就必須要補充資本,怎么去補充資本?比如去年計劃專項債里就有專門補充中小銀行資本金的專門安排,后續(xù)會不會有這樣的安排,尤其考慮到美國這輪中小銀行的影響之后,我們是不是要把中小銀行資本補足的問題擺在更加重要的位置上。
由于過去一兩年時間,房地產(chǎn)是地方政府最大的財政來源,土地出讓收入銳減。因為城投債是和地方財政密切相關的。硅谷銀行在前兩年大筆地買入美國的國債,大筆地買入MBS時,因為當時的利率是低位的,覺得是非常安全的資產(chǎn)。結果美聯(lián)儲快加息時,美國的國債MBS受到巨大的沖擊,資產(chǎn)投資組合出現(xiàn)巨大的即將確認的損失時,那會對他整個經(jīng)營造成很大的影響。對于我們來說,這需要做一些提前的防范,甚至做某種程度的壓力測試。
土地財政,就是地方財政的問題。當前金融市場的互聯(lián)互通,達到我們之前沒有想象的程度,在中國也一樣,財政風險和金融風險也是密切掛鉤的,現(xiàn)在很多地方財政基層運轉都非常困難。這種情況之下,地方政府的債務管理怎么進一步夯實,地方政府的債務償還問題怎么樣進一步緩解,這些可能都涉及到未來的金融風險,就是財政風險處置不當它也可能以金融風險的形式在滋生、在暴露。(作者為中國首席經(jīng)濟學家論壇理事)
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