截至2023 年5 月10 日，有公募信用債余額的2062 家城投（中金分類）發(fā)行人中，有2055 家已披露2022 年年報，1230 家已披露2023 年一季報（企業(yè)債不要求披露一、三季報），占比分別為99.66%和59.65%。為避免合并重復(fù)計算影響，我們以披露年報的2055 家為基準(zhǔn)剔除一級子公司354 家、二級+子公司30 家，剩余年報樣本發(fā)行人共1671 家。

(相關(guān)資料圖)

上述有年報的1671 家發(fā)行人中，省級平臺42 家、地級市平臺486 家、區(qū)縣級平臺1143 家。我們在本期報告中對樣本城投發(fā)行人的年報數(shù)據(jù)進行整理，從城投行業(yè)盈利、現(xiàn)金流和償債指標(biāo)等多個維度刻畫城投行業(yè)財務(wù)狀況，并結(jié)合宏觀環(huán)境、融資政策以及區(qū)域分化來反映城投整體和具體的狀況。為盡量避免由于樣本多寡造成的數(shù)據(jù)不可比，在計算絕對數(shù)據(jù)時我們多采取平均值；為保證數(shù)據(jù)可比性，在計算每期同比增長率等指標(biāo)時，樣本均采用同期可比樣本。

經(jīng)營受疫情影響，補貼和投資收益支撐凈利潤

者可能主要得益于城投轉(zhuǎn)型）且平滑營業(yè)利潤帶來的波動。具體來看，由于基數(shù)問題2022 年樣本發(fā)行人營業(yè)利潤同比下滑幅度較大，自2020 年以來再次出現(xiàn)虧損且絕對金額降至2013 年以來最低，凈利潤出現(xiàn)2015 年以來首次同比下滑（-16.6%），營業(yè)利潤、凈利潤同比下滑及虧損的發(fā)行人占比同比均有所提升，反映2022 年疫情對城投企業(yè)運營可能造成一定負(fù)面影響；同期投資收益下滑13%，但補貼維持較高同比增速（+19.5%）且絕對金額升至2013 年以來最高值，對凈利潤的貢獻率首次超過100%。分行政級別看，2022 年省級發(fā)行人受疫情影響營業(yè)利潤虧損幅度最大，但得益于較好的資產(chǎn)質(zhì)量和較強的政府支持，遠高于中低級別發(fā)行人的投資收益和補貼帶來最多的凈利潤，然而基數(shù)效應(yīng)下凈利潤同比下滑幅度仍然最大。分省份看，2022 年各地城投凈利潤普遍下滑且對補貼較為依賴，其中受疫情影響京滬下滑幅度居前，上海更出現(xiàn)凈利虧損，京粵等經(jīng)濟發(fā)達區(qū)域投資收益對凈利的貢獻遠高于東北地區(qū)。

自由現(xiàn)金流缺口擴大，低等級再融資持續(xù)偏緊

2022 年樣本發(fā)行人經(jīng)營、投資現(xiàn)金流凈流出規(guī)模同比上升（主因分別為疫情影響、基建發(fā)力對沖經(jīng)濟下行壓力），自由現(xiàn)金流缺口同比擴大17.1%，逆轉(zhuǎn)了2021 年來自由現(xiàn)金流同比改善的趨勢，且自由現(xiàn)金流同比弱化的發(fā)行人以及存在自由現(xiàn)金流缺口的發(fā)行人占比均處于2014 年以來偏高水平。受監(jiān)管政策持續(xù)偏緊影響，2022 年城投籌資凈現(xiàn)金流同比下降2.3%，延續(xù)2021 年來籌資緊縮的態(tài)勢（跌幅較2021 年收窄），籌資凈現(xiàn)金流對自由現(xiàn)金流缺口的覆蓋倍數(shù)僅0.85，降至2013 年來次低。分行政級別看，2022 年各級城投自由現(xiàn)金缺口均有所擴大，僅區(qū)縣級城投籌資同比繼續(xù)下降拖累全體樣本，省級城投再融資改善最為明顯，對自由現(xiàn)金流缺口的覆蓋率超過1。分省份看，2022 年約半數(shù)區(qū)域籌資同比增長，上海、新疆、河北、福建對自由現(xiàn)金流缺口的覆蓋率超過1。

債務(wù)增速有所放緩，償債能力持續(xù)弱化

總體來看，在地方政府嚴(yán)格限制新增隱性債務(wù)、城投平臺加速轉(zhuǎn)型的背景下，城投發(fā)行人整體規(guī)模仍保持增長，但增速持續(xù)放緩，資產(chǎn)端土地資產(chǎn)和長期股權(quán)投資均延續(xù)了此前幾年同比增速下滑的趨勢，體現(xiàn)出城投平臺在近兩年整體業(yè)務(wù)規(guī)模增速和政府注資力度的放緩，貨幣資金更是同比出現(xiàn)下降，反映城投平臺經(jīng)營下滑和融資偏緊的現(xiàn)況。債務(wù)方面，盡管2022 年城投發(fā)行人債務(wù)增速較往年有所下滑，但仍然高于資產(chǎn)增速，因此城投發(fā)行人的各項償債能力指標(biāo)仍處于持續(xù)弱化趨勢，資產(chǎn)負(fù)債率和債務(wù)資本比持續(xù)上升，尤其是貨幣資金對短期債務(wù)的保障能力下降較為迅速，已從2016 年的72.9%下降至32.5%。從區(qū)域廣義債務(wù)/廣義財力指標(biāo)來看，天津、云南、吉林、青海、重慶和廣西債務(wù)負(fù)擔(dān)較重。

分地區(qū)來看，城投平臺分化趨勢仍在延續(xù)。經(jīng)濟發(fā)展較好的華東、華南區(qū)域整體債務(wù)增速更快，且債務(wù)增長更偏向于長期債務(wù)，而經(jīng)濟發(fā)展水平相對較低的地區(qū)融資持續(xù)偏緊，且更加依賴短期債務(wù)。同時經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)政府支持力度較強，凈資產(chǎn)和資本公積同比上升較多，在債務(wù)增長同時保證了較好的資本充足性，西部地區(qū)尤其是西北地區(qū)發(fā)行人的債務(wù)負(fù)擔(dān)水平明顯高于其他區(qū)域，且流動性較差，貨幣資金對短期債務(wù)的保障能力較弱且持續(xù)下降。此外我們發(fā)現(xiàn)，部分經(jīng)濟發(fā)展水平較低但城投平臺數(shù)量不多、存量債務(wù)壓力較輕的地區(qū)正在持續(xù)壓縮城投平臺規(guī)模，體現(xiàn)出資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)壓縮、債務(wù)規(guī)模同比下降的特點，包括黑龍江、西藏、內(nèi)蒙古等省份。

從融資成本看，我們模擬的城投融資成本近年來波動下降，融資成本較去年下降較多的省份包括甘肅、新疆、內(nèi)蒙古、西藏、貴州等，部分省份可能與平臺較少數(shù)據(jù)代表性不強有關(guān)，部分省份則或與平臺債務(wù)展期和降息有關(guān)，而四川、陜西、北京、山西和寧夏融資成本超過6%。

風(fēng)險

城投發(fā)行人特異性指標(biāo)統(tǒng)計疏漏，樣本披露不足造成統(tǒng)計失真可能。